過去一段時間，國際市場最為關注的事件，莫過于美國QE政策的退出。在我們看來，QE不過是應對危機的非傳統貨幣政策之一（另一個是“前瞻性指引”），在聯邦基金利率及其他政策工具維持平穩的情況下，對QE小規模縮減的高度恐懼，更多可能源自市場心理，而非其對實體經濟的真實沖擊。如果再考慮其他主要經濟體貨幣政策的狀態，更有理由做出這樣的判斷。
　　
　　美聯儲維持寬松貨幣環境
　　
　　QE小規模縮減和退出，不改變美國貨幣寬松的基本環境。耶倫在作證時明確表達出對美國經濟現狀，特別是失業率問題的擔心，認為其盡管已接近6.5%的目標，但結構問題仍然嚴重，而且與充分就業水平仍有相當距離。在貨幣政策操作方面，耶倫強調將保持貨幣政策的連續性，相機逐步退出QE，但同時維持超低政策利率，并允諾若經濟發生重大惡化，將重新擴大資產購買規模。
　　
　　從耶倫的表述，可以很清楚地看到，美聯儲在未來將繼續伯南克所啟動的Tapering操作模式，漸次小幅縮減QE規模。考慮到聯邦基金利率仍維持在超低水平，而且銀行信貸傾向和金融市場活躍程度都有明顯恢復，QE數量縮減所導致的基礎貨幣供給增量減少，應會被貨幣乘數和流通速度的上升完全抵消，美元整體的流動性未必會因此下降。需要指出的是，隨著金融體系的修復，QE在貨幣政策中的重要性已逐步降低，對貨幣政策松緊的判斷，也應回歸正常狀態。在美聯儲抬升聯邦基金利率之前，美國的寬松貨幣環境應不會有根本性改變。
　　
　　歐日寬松政策緩沖QE退出影響
　　
　　總體看來，歐元區和日本會繼續其超寬松貨幣政策，這也會降低QE退出對全球流動性的影響。
　　
　　在歐元區方面。在2013年5月的降息之后，11月7日，歐洲央行[微博]出人意料地將利率再次調低25個基點至0.25%，將隔夜貸款利率降低25個基點至0.75%，同時維持零隔夜存款利率不變，歐元區主要利率就此達到歷史最低水平。除將主要再融資操作至少維持至2015年7月外，歐洲央行還將全額維持三個月期再融資操作至2015年第2季度結束。到2014年2月6日的貨幣政策會議為止，歐央行均維持其既有貨幣政策不變。
　　
　　歐洲央行延續寬松貨幣政策的選擇并不讓人意外。自2011年歐債危機升級以來，歐元區經濟就一直在負增長區間徘徊，直到2013年2季度才迎來首次正增長。之后兩個季度，經濟增長雖然維持為正，但依然非常微弱，4季度環比增長僅為0.4%，主要還來自德國經濟反彈的貢獻。與此同時，歐元區失業率水平仍維持在12%以上，仍無改善跡象。此外，2014年1月份的核心通脹率僅為0.8%，延續了從2011年以來的下滑趨勢。
　　
　　除實體經濟指標低迷外，歐元區銀行業依然泥足深陷。一方面，銀行不良貸款率高企，部分國家如意大利、希臘和西班牙的不良率都在10%上下，極大削弱了銀行的資本基礎；另一方面，新巴塞爾協議的實施（包括更高的資本監管要求和流動性監管要求等）又給歐洲銀行，特別是大銀行帶來了高昂的追加成本。歐洲經濟在中短期所面臨的主要風險，仍然是通貨緊縮和經濟衰退，在金融、經濟基本面得到根本性改善之前，寬松政策的退出尚遙遙無期。
　　
　　日本自去年3月開始實施超寬松貨幣政策。除維持之前的隔夜無擔保拆借利率在0-0.1%之外，還推出了日本版“QE”計劃，旨在每年增加60萬億至70萬億日元基礎貨幣供應量。2014年2月18日的貨幣政策會議上，日本央行繼續維持既有寬松政策，此外，還將貸款計劃從2014年3月延長一年，旨在繼續支持鼓勵銀行業發放貸款。
　　
　　在超寬松貨幣政策以及前瞻性指引的影響下，日本經濟在2013年中出現了一些向好的變化。截至目前，日本經濟已實現連續五個季度的擴張，但一些負面問題也不容忽視。金融活動與實體經濟的脫節依然嚴重，削弱了超寬松政策的刺激效果。自日本央行資產買入計劃開始實施以來，日本的基礎貨幣增長明顯加速，2013年4月之后基本都維持在40%上下，少數月份甚至超過了50%。與此同時，各層次廣義貨幣增長雖也有加快，但幅度很小，截止到2013年12月，日本M1、M2和M3的增速分別為5.8%、4.4%和3.5%，遠遠落后于基礎貨幣增長。銀行信貸增長也同樣延續低迷態勢，2013年經季節調整的銀行貸款增速僅為2.2%，對實體經濟的融資支持沒有明顯改進。
　　
　　估計在較長一段時間內，日本仍會繼續目前的寬松政策態勢。2月18日，日本央行貨幣政策委員會第三次以8:1否決了木內登英將2%設為中長期通脹目標的提議，從一個側面似乎說明，在實際通脹率可能很快達到2%的情況下，日本央行仍不愿給超寬松貨幣政策施加約束。在未來一段時間里，日本央行的“前瞻性指引”會有新的調整。
　　
　　在未來一年中，歐元區和日本保持既有寬松貨幣政策應是大概率事件。盡管歐元和日元的國際地位不及美元，但依托龐大的經濟總量，其貨幣政策仍可以對全球貨幣體系產生相當的影響。事實上，日元從上世紀以來就是重要的套息貨幣，并曾是東南亞金融危機背后的重要推手。即使QE退出會減少國際金融市場的流動性，歐元區和日本超寬松的貨幣政策仍可在一定程度上提供新的流動性來源。對許多新興市場國家來說，這不失為一種可能的風險緩沖。
　　
　　中國須管理風險預期
　　
　　QE退出對中國影響較小，但仍需關注國內風險。拋開QE實際能產生多大的影響不論，中國應對QE的能力也遠強于一般新興市場國家。一方面，相對于主要經濟體，中國目前實際利率（貸款）處于明顯較高水平。2011年以來，隨CPI穩步下降以及資金供求關系的緊張，中國的實際利率（貸款）上升趨勢非常明顯。與美國剛剛轉正，以及歐元區和日本仍然為負的實際利率水平相比，利差空間巨大。
　　
　　在這種情況下，如果國內不出現大的風險暴露，QE小幅退出所引發的資金外流壓力應不會太大，而外資繼續涌入、外匯儲備繼續增長，以及與之相關的（企業）中長期貨幣錯配風險的積聚，反倒是更需要擔心的問題。另一方面，即使QE退出導致資本外流，中國巨額的外匯儲備也足以應對。與此同時，高額的法定存款準備金，也為調整銀行體系流動性提供了足夠的空間。總體上看，QE退出對中國的直接影響并不大，但還是要高度關注因疊加風險事件而可能帶來的意外沖擊，在這一點上，管理好金融體系的風險以及市場的風險預期，將是2014年中國貨幣政策最重要的任務之一。